破發潮來了，會如何影響到一級市場？

破發潮又來，這次輪到了鋰電。2022年9月以來的新股破發近半，其中鋰電相關的新股破發率超過八成，從材料、電池廠到新能源造車都未能幸免。 ? 9月以來在A股、港股上市的萬潤新能、帕瓦股份、零跑汽車、中創新航、華寶新能等企業都遭遇了首日破發，可謂是一勝難求。這一輪破發潮的到來讓很多人始料未及，很多新股掛牌前被認為是“大肉簽”，結果上市后“中簽如中刀”。 ? 在TMT近乎瀕死，消費賽道一蹶不振，生物醫藥嚴重估值倒掛，半導體景氣度下行的情況下，當下的一級市場，新能源賽道幾乎是碩果僅存的最后一個仍然火熱的賽道了。鋰電還是2022年IPO最“高產”的細分賽道，前九個月已經有超過30家鋰電企業沖刺IPO。這種情況下，破發潮的出現意味著什么？ ? ?

鋰電破發潮來了

乘著2021年和今年上半年的出貨量高增長的東風，過去一段時間迎來了一波動力電池正極材料上市的小高潮，一個月之內就產出了三個IPO，但是全部破發了。 ? 9月29日上市的萬潤新能，股價首日就大跌了27.59%。萬潤新能還是發行價299.88元的年內第一高價股，打新的投資者中一簽虧兩萬。萬潤新能是磷酸鐵鋰正極材料的龍頭廠商，市場份額僅次于德方納米和湖南裕能，產品供貨寧德時代、比亞迪等中國主要電池廠，本應該是鋰電賽道稀缺很高的優質IPO。 ? 9月19日，主要做三元正極前驅體材料的帕瓦股份上市首日也暴跌21.76%。截至10月14日，帕瓦股份已累計下跌了30%。 ? ? 8月29日，另一家三元正極材料廠商天力鋰能上市，首日雖然大漲20%，但隨后就是連續的暴跌，截至10月14日已破發6%。

? 上游供應鏈企業紛紛破發，動力電池廠如何呢？10月6日，中國第三大動力電池廠商中創新航在港股上市，這是寧德時代上市之后最重磅的鋰電IPO。中創新航首日漲幅是0%，隨后兩天均大跌破發，最低時破發幅度近10%，但最近幾天股價有所變化，已回到了37港元的發行價。 ? 破發最慘的還屬終端的主機廠。9月29日零跑汽車在港股上市，首日暴跌33.54%，隨后更是一路下行。10月14日零跑汽車股價僅17.78港元，相比48港元的發行價已跌去了63%。 ?

說到破發，很多人認為問題出在新能源賽道估值過高，以市盈率來說，萬潤新能、帕瓦股份、天力鋰能的發行市盈率分別高達75倍、93倍、82倍，估值的確不低。中創新航的發行市盈率更是高達近400倍。在市場進入深度調整的情況下，所謂的“賽道股”正在被殺估值，高發行價的新股遇冷并不令人奇怪。 ? 至于零跑汽車，造車企業都虧損，走低價路線的零跑汽車虧的更厲害。2019年至2021年，零跑汽車的營收分別為1.17億元、6.31億元、31.32億元；歸母凈利潤分別為-9.1億元、-11億元、-28.46億元，三年虧了48億元。2022年零跑汽車虧損進一步擴大，上半年就虧了24.44億元，同期總營收才51億元。在熊市中虧損的企業總是第一個被拋棄的，蔚小理股價都在暴跌，僅今年三季度蔚來港股就跌了30%，小鵬跌了60%，理想跌了40%，零跑汽車上市破發也是合情合理。

? 現在的市場狀況是，盈利的上游供應鏈企業被殺估值，虧損的終端主機廠直接被腰斬。

? 但是也有投資人向投中網表示，在考慮業績增長之后，鋰電企業的估值并沒有看起來那么高，部分企業估值實際上已經進入合理區間。 ? 如果看動態市盈率，估值就會顯的合理得多。比如萬潤新能，其營業收入2021年增長了890.36%，2022年上半年同比增幅也高達251.9%。這導致萬潤新能的動態市盈率僅有17倍左右。 ? ?

VC吃肉 PE接盤？

雖然面對同一個破發潮，VC和PE們的心情是大不一樣的。這種時候VC投資抗周期的優點就顯現了出來。 ? 簡單梳理一下近期破發的鋰電企業，它們背后的VC/PE們的回報水平順著產業鏈往下幾乎是呈完美的階梯下行狀。 ? 上游的正極材料企業，雖然破發幅度高達20%~30%，但對VC/PE們的回報影響并不大。首先是萬潤新能，它2021年9月Pre-IPO輪融資估值37.5億元，而破發后的市值仍高達170多億元，一年增值4倍。天力鋰能在2019年增資時的估值約為18億元，按目前65億元的市值也有3倍多的增值。

帕瓦股份在2021年9月以轉讓老股的方式引進了多家機構，當時的估值達到了30億元，而目前帕瓦的市值為48億元，表現相對較差一些，但也有60%增值幅度。 ? 這三家企業中，天力鋰能增資是在鋰電賽道正處于低潮的2019年，估值不算高。萬潤新能，和帕瓦股份融資都是在市場火熱的2021年，30多億元的估值已經相當高了，按它們當年的凈利潤市盈率高達數十倍，這已經有些突破認知了。但即便如此，由于它們屬于產業鏈上游相對“小而美”的企業，投它們的基本都是VC，沒有大型PE殺進來“哄抬物價”，估值還稱不上是瘋狂。 ?

而順著產業鏈往下走，“魚”越來越大，融資胃口也越來越大，大PE開始扎堆，這時我們就見到了真正劇烈的資本內卷。

? 中創新航是中國第三大動力電池廠商，2021年A輪融資估值約620億元（投后），而目前中創新航的市值僅670多億港元，刨去101億港元的IPO融資額，已經事實上估值倒掛。 ? 當然，卷的最厲害的還得是造車新勢力，零跑汽車2021年C輪融了60億元，估值達276億元人民幣。而目前零跑汽車市值僅206億港元，這意味著C輪投資者已浮虧超過30%。

? 零跑汽車的融資經歷是標準的造車新勢力融資模式。2018年的Pre-A輪融資額3.65億元，估值22億元，由紅杉這樣能出大錢的頭部美元VC領投。2019年A輪，融資額上升至11億元，估值71億元，產業資本上海電氣開始入局。這之后零跑著手進行量產，2021年初的B輪融資額進一步上升至43億元，估值163億元，投資方數量驟然增加，各路產業資本、大PE機構都來了。到了2021年下半年的C輪，估值上漲至276億元，這次的主角是央企、券商系，還有各級國有產業投資基金。

? 基本的結論還是一樣的：越到后期入局的大家伙越多，卷的越厲害，估值也就蹭蹭的漲。在后期項目開始出現估值倒掛的情況下，在新能源賽道PE的VC化大概也會愈演愈烈。 ? ?

鋰電內卷繼續升級

還有最后一個問題：鋰電破發潮來了，會如何影響到一級市場？ ? 眼下的這一輪破發潮是在新能源汽車產業飛速發展的同時發生的，不可否認的是，新能源仍然是當下一等一的黃金賽道。就像一位投資人向投中網指出的：新能源賽道無論是未來的增長前景，還是當下的高景氣度，包括它的產業規模，都是其他任何一個賽道不能相比的。 ? 在新能源汽車滲透率逼近30%，各大電池廠、主機廠都在大舉擴張產能的情況下，有人認為鋰電池、電動車市場要飽和了、產能要過剩了。

對此，基石資本合伙人楊勝君曾向投中網表示，新能源賽道在接下來幾年仍然處在爬坡期，最快也要到2025年才有可能迎來行業的高點。雖然接下來要繼續保持過去兩年的翻倍式增長可能比較難，但總體上仍然處于快速增長的階段。 ? 最新數據顯示，2022年1至9月中國新能源汽車銷量同比增長了110%，動力電池出貨量更是同比增長了243%，幾乎所有鋰電產業鏈上的企業業績都在翻倍式增長。 ?

因此，可見的未來鋰電仍將是VC/PE們的必爭之地。在投中網的詢問中，不止一位投資人表示將繼續增加對新能源賽道的投資，包括過去主要看半導體的投資人也表示要把重心轉到新能源。 ? 從數據來看，雖然一級市場整體投融資活躍度大幅下降，CVSource投中數據顯示2022年8月中國VC/PE市場投資額同比下滑了近50%，但鋰電賽道熱度卻在逆勢上升，2022年前八月的融資額已經與去年全年持平。 ?

（2011年~2022年動力鋰電池賽道投融資數據，來源：前瞻產業研究院） ?

當然，當下鋰電賽道的估值中樞整體大幅下行，所有上市龍頭企業市值都在大幅縮水，一級市場的估值水平就顯得有些高了。前述投資人向投中網表示，當下新能源賽道的估值仍然存在一定泡沫，有些價格在二級市場上可能很難足夠的人買單，破發是正常的市場現象。 ?

編輯：黃飛