前言

大家一定對《大空頭》中兩個(gè)來自科羅拉多州的年輕小伙子印象深刻，他們通過豪賭3000萬美元，做空房地產(chǎn)獲得了8000萬美元收益。而最開始時(shí)，卻因?yàn)閴虿籌SDA的門檻，連使用做空工具的資格都沒有。

如何去做美帝的房地產(chǎn)？No way！傳統(tǒng)金融中門檻是無處不在的，那都是資本家的游戲，但區(qū)塊鏈上DeFi卻為這提供了可能。我們可以通過搭積木一樣，創(chuàng)建合成資產(chǎn)，輕松使用多種風(fēng)險(xiǎn)對沖工具，參與多元的投資。

鏈上的合成資產(chǎn)，將是未來開放式金融的重要組成部分！

引子

雖然加密資產(chǎn)目前的主要用途依然是投機(jī)，但我不認(rèn)為這是一件壞事。投機(jī)是金融市場發(fā)展的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力，也將在加密資產(chǎn)領(lǐng)域繼續(xù)發(fā)揮重要作用。最重要的是，投機(jī)提供了流動(dòng)性，讓參與者能更容易地進(jìn)入或退出市場。這降低了交易成本，增加了市場參與者的機(jī)會(huì)。

今天的加密資產(chǎn)市場遠(yuǎn)不算成熟，首先，嚴(yán)重缺乏流動(dòng)性，與已經(jīng)建立了幾十年的流動(dòng)性基礎(chǔ)的傳統(tǒng)金融資產(chǎn)不同，大多數(shù)加密資產(chǎn)的歷史還不到幾年。例如，24小時(shí)內(nèi)比特幣的交易額約為7億美元，而蘋果公司股票的交易額為53億美元。流動(dòng)性不足限制了底層金融協(xié)議的使用，比如當(dāng)前去中心化交易所和預(yù)測市場的窘境。

我相信，加密資產(chǎn)市場將往與傳統(tǒng)金融市場類似的方式發(fā)展，因此，機(jī)構(gòu)和投資者都需要更復(fù)雜的金融工具，尤其是合成資產(chǎn)。

本文分成三個(gè)部分討論：

· 合成資產(chǎn)是什么？如何在傳統(tǒng)金融市場中使用它們？

· 為什么合成資產(chǎn)對加密資產(chǎn)市場的成熟至關(guān)重要？

· 為構(gòu)建新的“加密原生”合成資產(chǎn)提供思路。

2. 什么是合成資產(chǎn)（synthetic）？

合成資產(chǎn)是一種用于模擬其他金融工具的金融工具。簡單來說，任何一種金融工具的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)狀況，都可以通過組合其他金融工具來模擬。

合成資產(chǎn)由一個(gè)或多個(gè)金融衍生品組合而成，這些金融衍生品是基于基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的資產(chǎn)，包括有：

· 遠(yuǎn)期合約：期貨、遠(yuǎn)期合同和互換合同

· 未定債權(quán)：期權(quán)、信用衍生品（如信用違約掉期CDS）和資產(chǎn)支持證券

3. 合成資產(chǎn)有什么優(yōu)點(diǎn)？

投資者選擇購買合成資產(chǎn)的原因有多種。這些包括：

· 融資

· 創(chuàng)造流動(dòng)性

· 降低市場門檻

出于上述原因，將列舉傳統(tǒng)金融中合成資產(chǎn)的概述和示例。

融資

合成資產(chǎn)可以降低融資成本。

其中一個(gè)例子是“總收益互換”（Total Return Swap，TRS），它被用作一種融資工具，以確保所持有資產(chǎn)的融資。它允許交易一方為其已擁有的資產(chǎn)池融通資金，而交易另一方則可從由資產(chǎn)池?fù)?dān)保的資金中獲得利息。在這種情況下，TRS類似于抵押貸款，因?yàn)椋?/p>

· 出售證券并同意回購的一方，是需要融資的一方

· 購買證券并同意將其出售給銀行的一方是，提供融資的一方。

制造流動(dòng)性

合成資產(chǎn)可以為市場注入流動(dòng)性，從而降低投資者的成本。

信用違約互換（CDS）就是一個(gè)例子：CDS是信用擔(dān)保買方和信用擔(dān)保賣方之間的衍生合約，其中買方向賣方支付現(xiàn)金流，從而在因“信用違約”導(dǎo)致?lián)p失時(shí)從賣方處獲得賠償，這個(gè)“信用違約”包括破產(chǎn)或重組。這使得CDS賣方有能力綜合地做多一項(xiàng)基礎(chǔ)資產(chǎn)（比如房地產(chǎn)），而CDS買方有能力對沖他們對一項(xiàng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)敞口。

這篇論文中，作者論證了CDS市場比其基礎(chǔ)債券市場更具流動(dòng)性。其主要原因之一是標(biāo)準(zhǔn)化：特定公司發(fā)行的債券通常被分割成許多不同的債券，這些債券的票息、期限、合約內(nèi)容等都有所不同，碎片化降低了這些債券的流動(dòng)性。另一方面，CDS市場為公司的信用風(fēng)險(xiǎn)提供了一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

作為一種相對較新的軟件形式，即使對專家來說，智能合約安全仍然是一個(gè)具有挑戰(zhàn)性的障礙。當(dāng)一種新的編程語言或軟件形式變得流行起來時(shí)，開發(fā)人員需要時(shí)間來識(shí)別所有的基本錯(cuò)誤和安全風(fēng)險(xiǎn)。

降低市場門檻

合成資產(chǎn)可以通過組合金融工具和衍生品，重新創(chuàng)造任何一種證券的現(xiàn)金流，從而建立一個(gè)更自由開放、準(zhǔn)入門檻低的市場。

比如，我們可以使用CDS來模擬某個(gè)債券敞口。在公開市場上很難買到某個(gè)債券的情況下，這種CDS需求就很大了。

舉一個(gè)具體例子，我現(xiàn)在想買特斯拉公司的5年期債券，該債券比美國國債的收益高600個(gè)基點(diǎn)，有利可圖。但購買資格太高，這時(shí)就可以用合成資產(chǎn)來對特斯拉債券進(jìn)行模擬，操作如下：

1. 購買100，000美元的5年期美國國債，并將其作為抵押。

2. 出售一份為期5年的100，000美元CDS合同。

3. 獲取國債的利息的同時(shí)，從CDS中獲得600個(gè)基點(diǎn)的年度保費(fèi)。

如果特斯拉債券沒有違約，則國債加上CDS溢價(jià)的收益率，將與5年期特斯拉債券相同。如果特斯拉債券違約，則該合成資產(chǎn)價(jià)值為國債減去CDS的支出，這等于特斯拉債券的違約損失。因此，無論違約與否，投資組合的收益（國債+CDS）都將與擁有特斯拉債券相同。

此時(shí)很多夠不到市場門檻的普通散戶，就可以通過購買這個(gè)合成資產(chǎn)來投資特斯拉的五年期債券。

4. 如何構(gòu)建一份優(yōu)秀的合成資產(chǎn)？

大部分情況下，只有基礎(chǔ)資產(chǎn)流動(dòng)性足夠好之后，才有可能開發(fā)合成資產(chǎn)。如果底層資產(chǎn)的流動(dòng)性太低，創(chuàng)建合成資產(chǎn)是沒有意義的，因?yàn)檫@很有可能會(huì)降低收益。

“總收益互換”（TRS）的市場就是一個(gè)很好的例子。盡管信用衍生品市場在1990年代初就初具規(guī)模，但TRS在當(dāng)時(shí)并獲得充分的報(bào)價(jià)與交易。實(shí)際上，那些想投資特定公司債券的投資者，更多是通過直接購買或做空具備相關(guān)性的債券或指數(shù)。

隨著做市商更加積極地管理信貸資產(chǎn)，并在一系列信貸衍生工具進(jìn)行雙向報(bào)價(jià)，信用衍生品的交易開始變多，通過TRS參與合成信貸頭寸投資，投資者獲得了更多的機(jī)會(huì)。

隨著一個(gè)強(qiáng)大的雙邊市場的形成，合成資產(chǎn)的買賣價(jià)差不斷被壓縮，這吸引了更多渴望打包地獲取或轉(zhuǎn)讓信貸的C端用戶。由于基礎(chǔ)信用衍生品市場具有流動(dòng)性、活躍度和良好的支持性，因此市場現(xiàn)在能夠支持更廣泛的信用參考。

5. DeFi中為什么需要合成資產(chǎn)？

在“去中心化金融”（DeFi）的生態(tài)系統(tǒng)中，參與者對合成資產(chǎn)的需求在于以下幾點(diǎn)：

a.資產(chǎn)上鏈

DeFi最大的挑戰(zhàn)之一在于，如何在不可信的前提下，將現(xiàn)實(shí)世界的資產(chǎn)上鏈。法幣與加密資產(chǎn)的轉(zhuǎn)化，就是一個(gè)例子。雖然可以像Tether聽過抵押法幣來實(shí)現(xiàn)一個(gè)穩(wěn)定加密資產(chǎn)，但要想在不依賴一個(gè)中心控制實(shí)際資產(chǎn)的情況下上鏈，就需要對美元價(jià)值做一個(gè)合成資產(chǎn)。對于大部分用戶來說，價(jià)格確定就夠了。合成資產(chǎn)為讓現(xiàn)實(shí)世界的資產(chǎn)在區(qū)塊鏈上交易提供了一種機(jī)制。

b.增加流動(dòng)性

DeFi還有一個(gè)主要問題，就是嚴(yán)重缺乏流動(dòng)性。在這方面，對那些體量較大的加密資產(chǎn)而言，做市商發(fā)揮著重要作用，但用于風(fēng)險(xiǎn)管理方面的金融工具很有限，這讓大家都束手束腳。合成資產(chǎn)和金融衍生品可以通過對沖和保險(xiǎn)等，來幫助市場擴(kuò)大其交易規(guī)模。

c.突破技術(shù)限制

目前DeFi的發(fā)展受智能合約平臺(tái)的技術(shù)限制。跨鏈更多是停留在“原子交換”上，而沒法做到鏈間通訊，這限制了在去中心化交易所中，資產(chǎn)的可用性。一旦有了合成資產(chǎn)對實(shí)際資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)格模擬，交易員甚至都不用直接持有某種基礎(chǔ)資產(chǎn)。

d.降低參與門檻

傳統(tǒng)金融里，只有錢足夠多，且有一定資質(zhì)的機(jī)構(gòu)才可以購買合成資產(chǎn)，但在以太坊上通過智能合約建立的“無準(zhǔn)入”金融服務(wù)，允許了散戶也能從中獲取收益與擔(dān)保。更多的合成資產(chǎn)將豐富整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理的工具，從而能讓很多傳統(tǒng)的投資經(jīng)濟(jì)能進(jìn)入加密資產(chǎn)的領(lǐng)域，而不用束手束腳。

6. DeFi中的合成資產(chǎn)案例

事實(shí)上，目前DeFi領(lǐng)域已經(jīng)廣泛地使用了合成資產(chǎn)。下面我將提供幾個(gè)使用合成資產(chǎn)的項(xiàng)目示例，并畫出了這些合成資產(chǎn)的創(chuàng)建過程。

圖示說明：

紫色 = 基礎(chǔ)資產(chǎn)

綠色 = 合成資產(chǎn)

Abra

Abra 成立于 2014 年，是加密資產(chǎn)合成領(lǐng)域的開山鼻祖。Abra 用戶將資產(chǎn)存入他們的錢包時(shí) ， 這些資產(chǎn)立即被轉(zhuǎn)換成比特幣，并在 Abra 應(yīng)用程序中以美元表示。例如，如果 Alice 存款 100 刀到她的 Abra 錢包，此時(shí)比特幣的價(jià)格是 10000 美元 ， 她將收到 0.01 BTC 的存款， 錢包會(huì)顯示余額為 100 美元。Abra 會(huì)維持 BTC/USD 的掛鉤，這使得無論 BTC 對美元的價(jià)格如何波動(dòng)，Alice 贖回這 100 美元的權(quán)益可以得到保證。實(shí)際上 Abra 這算是最早的加密資產(chǎn)抵押型穩(wěn)定幣。

此外，Abra 會(huì)實(shí)時(shí)地對沖風(fēng)險(xiǎn)，因此它可以在任何時(shí)候承兌所有交易。當(dāng)用戶向錢包中充值美元時(shí)，實(shí)際上是在做空比特幣，在被對沖資產(chǎn)（比如USD）上做多；而 Abra 運(yùn)營者是在比特幣上做多，在被對沖資產(chǎn)上做空。

譯者注

舉個(gè)例子，此時(shí)比特幣價(jià)格是10000美元，Alice 存了100美元到她的 Abra 錢包，獲得了0.01 BTC，她在市場上賣掉了這 0.01 BTC 獲得了100美元，此時(shí)比特幣價(jià)格下跌到6000美元，Alice再花 60 美元購買了0.1枚 BTC，然后在用它贖回自己存入錢包的100美元，此時(shí) Alice 通過 Abra做空 BTC 獲得了 40 美元的收益。

MakerDAO

Maker 的穩(wěn)定幣 Dai 可能是在 DeFi 中最廣為人知，且使用最廣泛的合成資產(chǎn)。通過將 ETH 鎖入合約做為抵押品，用戶可以創(chuàng)造出一種合成資產(chǎn)——Dai，它保持著與美元的軟掛鉤。

實(shí)際上，Dai 的持有者是獲得了一個(gè)對標(biāo)美元價(jià)格的模擬合成品。與 Abra 的設(shè)計(jì)類似，這種“由抵押品支撐的合成資產(chǎn)”模型，在許多其他協(xié)議中也很受歡迎。

UMA

UMA提供了一種協(xié)議，可以在以太坊上實(shí)現(xiàn)的“總收益互換”合約，進(jìn)而提供各種資產(chǎn)的綜合敞口。

上圖是智能合約邏輯，包含 Alice 和 Bob 之間雙邊協(xié)議的經(jīng)濟(jì)條款、終止條款和保證金要求。它還需要一個(gè)監(jiān)控基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的預(yù)言機(jī)，來返回基礎(chǔ)參考資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格。

譯者注

預(yù)言機(jī)：區(qū)塊鏈用于獲取鏈下信息的一個(gè)可信通道

該協(xié)議的一個(gè)實(shí)現(xiàn)是 USStocks ERC20 令牌，它模擬的是美國標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)。通過對參與 UMA 合約的一方進(jìn)行全額抵押，然后對保證金賬戶進(jìn)行標(biāo)記，從而使參與者獲得該合同長期的綜合收益權(quán)。

MARKET 協(xié)議

MARKET協(xié)議允許用戶創(chuàng)建一種，通過預(yù)言機(jī)跟蹤任何基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格的合成資產(chǎn)。這些“頭寸token”提供了對某一基礎(chǔ)資產(chǎn)的，一定額度的多頭與空頭，并提供了與傳統(tǒng)金融中看漲期權(quán)價(jià)差類似的收益邏輯。與Dai類似，多頭token和空頭token持有者對抵押品的贖回權(quán)。

Rainbow 網(wǎng)絡(luò)

Rainbow 網(wǎng)絡(luò)是一個(gè)支持任何流動(dòng)資產(chǎn)的，鏈下的非托管交易所和支付網(wǎng)絡(luò)。它由“Rainbow 通道”組成，Rainbow 通道是支付狀態(tài)通道的一種變體，余額的結(jié)算是根據(jù)另一種資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格計(jì)算的。換句話說，該協(xié)議將合成資產(chǎn)和另一種資產(chǎn)放入同一個(gè)支付狀態(tài)通道中對沖。

在 Rainbow 通道中，每個(gè)狀態(tài)通道都表示存在一個(gè)差價(jià)合約，這類似于總收益互換的合約。

Synthetix

Synthetix 是一個(gè)抵押品類型的交易所，同時(shí)也是一個(gè)允許用戶鑄造一系列合成資產(chǎn)的發(fā)行平臺(tái)。與 Maker 類似，用戶通過鎖定抵押品來創(chuàng)建合成資產(chǎn)，并需要償還貸款來收回抵押品。

用戶可以通過預(yù)言機(jī)來獲取價(jià)格，將一種合成資產(chǎn)“交易”成另一種。請注意，“交易”過程沒有直接的對手盤——用戶實(shí)際上是根據(jù)這個(gè)價(jià)格預(yù)言機(jī)，對抵押品（也就是SNX）進(jìn)行重新定價(jià)。也就是說，由于使用SNX抵押擔(dān)保，持有SNX 的投資者集體承擔(dān)了其他用戶合成頭寸的交易對手風(fēng)險(xiǎn)。

7. 提供一些合成資產(chǎn)的思路

創(chuàng)造模擬真實(shí)資產(chǎn)的合成資產(chǎn)，是第一步，這很重要。我認(rèn)為加密市場中衍生品的設(shè)計(jì)空間是巨大的，而且基本上還是個(gè)大藍(lán)海。這包括在加密資產(chǎn)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)傳統(tǒng)類型的金融衍生品，以及建立一個(gè)傳統(tǒng)金融市場中不存在的，加密資產(chǎn)領(lǐng)域獨(dú)有的衍生品。

下面我將提供這兩種變體的幾個(gè)例子。

a.比特幣挖礦難度掉期

為那些希望降低“因挖礦難度增加，導(dǎo)致比特幣預(yù)期產(chǎn)量降低”風(fēng)險(xiǎn)（即對沖礦工的“難度曲線風(fēng)險(xiǎn)”）的礦工提供對沖工具。其實(shí)現(xiàn)在已經(jīng)有這樣的項(xiàng)目了，BitOoda將它作為一種財(cái)務(wù)結(jié)算的產(chǎn)品提供給礦工。這意味著結(jié)算是通過合約資金流的轉(zhuǎn)讓來完成的，而不是通過租借或借出算力來完成。

但從規(guī)模上講，目前尚不清楚該產(chǎn)品在賣方（誰會(huì)做空挖礦難度呢？）和做市商（即掉期交易商）有多大吸引力。大礦霸也有可能操縱市場（例如撤出算力來降低挖礦難度）。

b.哈希算力掉期

讓一家礦場將其部分算力打包賣給比如基金這樣的買家，礦場以獲取現(xiàn)金。這為礦場提供

了一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金收入，而不用依賴他所挖的加密資產(chǎn)的價(jià)格，并使基金在不必投資礦機(jī)硬件的情況下，投資加密資產(chǎn)。

換句話說，礦場能夠?qū)_市場的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄儾挥靡蕾囌陂_采的加密資產(chǎn)的市場價(jià)格，來保持盈利。Bitooda還通過物理結(jié)算算力，來提供“當(dāng)周算力可擴(kuò)展合同”這一服務(wù)。

c.電力期貨

這種產(chǎn)品在傳統(tǒng)大宗商品市場上已有存在相當(dāng)長時(shí)間了，但非常適合挖加密貨幣的礦場。礦場只需簽訂一項(xiàng)期貨合同，在交割期限內(nèi) （例如 3 個(gè)月） 以約定的價(jià)格購買電力。這給了礦場對沖能源風(fēng)險(xiǎn)的能力，因?yàn)殡娏Τ杀镜拇蠓蠞q可能使挖礦無利可圖。換句話說，礦商的電力成本從浮動(dòng)變?yōu)榱斯潭ā?/p>

d.Staking收益掉期

這將抵押Staking的驗(yàn)證者，在 POS 網(wǎng)絡(luò)中對沖他們所選擇的加密資產(chǎn)的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。類似于前面的哈希算力掉期，驗(yàn)證者將出售其staking收益的一部分，以換取現(xiàn)金。這將允許驗(yàn)證者從其鎖入staking的資產(chǎn)中獲得固定現(xiàn)金流，而買方將在不鎖入任何token的情況下，獲得Staking收益。

Vest允許用戶購買Staking收益或權(quán)重（stakers）的期貨，從而降低其staking受益的波動(dòng)。該項(xiàng)目通過一個(gè)“Staking合約”來實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。

e.Staking罰款掉期

這將允許參與 POS 的委托人為其選擇的驗(yàn)證人，對沖其因操作失誤，被罰沒質(zhì)押token的風(fēng)險(xiǎn)。

你可以把 “被罰沒質(zhì)押” 看作是一個(gè)“信用違約事件”，把Staking罰款掉期看作是針對那個(gè)事件的保險(xiǎn)。如果驗(yàn)證者被處罰，委托人就可以收到賠償以彌補(bǔ)損失。Staking罰款掉期的賣方實(shí)際上是做多驗(yàn)證人的可信度（即相信未來驗(yàn)證人會(huì)變得更可信更穩(wěn)定），甚至可能是驗(yàn)證人本身。

但一但這個(gè)市場達(dá)到一定規(guī)模，這可能會(huì)給設(shè)計(jì)該產(chǎn)品的人帶來一個(gè)有趣的難題——那些購買掉期（做空驗(yàn)證人）的人，會(huì)有動(dòng)機(jī)去攻擊該驗(yàn)證人，從而制造一個(gè)“信用違約事件”。

f.穩(wěn)定幣利率掉期

雖然現(xiàn)在看來 Maker 下 DAI 的利率為 16.5%，但從 2019 年 7 月 13 日至 8 月 22 日，這一比例高達(dá) 20.5%，這個(gè)利率是不斷調(diào)節(jié)的。DAI 的持有者可能希望降低利率上升的風(fēng)險(xiǎn)，因此可以與交易對手簽訂掉期協(xié)議，在給定的時(shí)間范圍內(nèi)支付固定費(fèi)用 （利率掉期）。

g.空投期權(quán)

期權(quán)購買者獲得的支付結(jié)構(gòu)類似于“買入價(jià)”期權(quán)的支付結(jié)構(gòu)，溢價(jià)為該空投的市場價(jià)格。如果空投token的表現(xiàn)良好，則買方行使期權(quán)，而賣方則轉(zhuǎn)出該token。如果空投失敗，則買方不行使期權(quán)，而賣方則收取權(quán)利金。

h.鎖倉遠(yuǎn)期合約

這是一個(gè)讓購買者以協(xié)定價(jià)格，來購買鎖定中的加密資產(chǎn)的雙邊協(xié)議（直到上所交易）。買方向賣方支付資產(chǎn)溢價(jià)，溢價(jià)反映了鎖倉的資產(chǎn)的流動(dòng)性不足和機(jī)會(huì)成本，但使買方有機(jī)會(huì)享受這種加密資產(chǎn)在未來的溢價(jià)，卻不用鎖定所需的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

8. 最后

如果你已經(jīng)做到了這一步，考慮成為一名 CFA （特許金融分析師）吧 ！

合成資產(chǎn)是一種復(fù)雜的金融工具，曾多次給全球經(jīng)濟(jì)帶來麻煩。同樣，它們也可能以我們尚不了解的方式對協(xié)議安全構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。盡管如此，合成資產(chǎn)仍在傳統(tǒng)金融市場發(fā)揮著重要作用，且正在成為DeFi的一個(gè)關(guān)鍵組成部分。

目前該行業(yè)還處于初級(jí)階段，我們需要開發(fā)商和金融家進(jìn)行更多的試驗(yàn)，才能將新的金融產(chǎn)品推向市場。
來源： Ourea無涯社區(qū)?